Finansinspektionen meddelar beslut som påverkar användande av aktielån i samband med riktade nyemissioner

Enligt artikel 5 i blankningsförordningen (EU) nr 236/2012 är personer som innehar s.k. ”korta nettopositioner” skyldiga att anmäla sin position till behörig myndighet om positionen uppnår eller sjunker under relevanta tröskelvärden. Finansinspektionen meddelade den 22 juni 2023 fyra sanktionsbeslut som berör rapportering av korta nettopositioner till följd av aktielån i samband med en riktad nyemission.

Med blankning avses en försäljning av ett värdepapper som inte ägs av säljaren vid försäljningstidpunkten. Istället har säljaren lånat eller säkerställt att värdepappret kan lånas innan försäljningen genomförs. Vid försäljningen av värdepappret uppstår en så kallad kort nettoposition i värdepappret, vilken måste anmälas till den behöriga myndigheten, i Sverige Finansinspektionen (”FI”), ifall den uppnår 0,1 procent av det berörda företagets emitterade aktiekapital och varje steg om 0,1 procent däröver. På samma sätt har den som intar en kort position en skyldighet att anmäla till FI om positionen sjunker under tidigare rapporterade tröskelvärden.

Den 22 juni i år meddelade FI fyra sanktionsbeslut för underlåtenhet att anmäla till FI att korta nettopositioner hade uppnått respektive sjunkit under de relevanta tröskelvärdena i samband med settlement i en riktad nyemission.

FI:s beslut om sanktionsavgift
Bakgrunden i sanktionsbesluten var följande. Tre bolag och en fysisk person (”Investerarna”) deltog i en riktad nyemission i ett noterat bolag (”Emittenten”). För att möjliggöra leverans av de nyemitterade aktierna i transaktionen innan de nya aktierna registrerats vid Bolagsverket ingick det emissionsinstitut som hanterade emissionen ett aktielåneavtal med befintliga ägare i Emittenten. Emissionsinstitutet levererade sedan de lånade aktierna till Investerarna. När de nya aktierna sedan registrerats vid Bolagsverket löstes aktielånet genom att emissionsinstitutet lämnade tillbaka aktierna till de långivande aktieägarna. I pressmeddelandet som Emittenten avgav i samband med nyemissionen beskrevs lånestrukturen som att två befintliga aktieägare i Emittenten i syfte att underlätta leverans av aktier i emissionen hade åtagit sig att låna ut aktier till investerarna samt att de lånade aktierna kommer att återlämnas efter det att emissionen registrerats hos Bolagsverket.

Innan Bolagsverket hade registrerat de nyemitterade aktierna sålde Investerarna aktier i Emittenten. Fråga uppkom då om Investerarna hade intagit korta nettopositioner i Emittenten och om det i sådant fall hade ålegat dem att anmäla sina blankningspositioner till FI i enlighet med artikel 5 i EU:s blankningsförordning. Givet att Investerarna hade intagit korta nettopositioner i Emittenten skulle FI ha skäl att besluta om särskild avgift i enlighet med 6 § 1 punkten i lagen (2012:735) med kompletterade bestämmelser till EU:s blankningsförordning eftersom positionerna vid flera tillfällen hade uppnått respektive och sjunkit under relevanta tröskelvärden.

Investerarna gjorde gällande att de inte hade intagit några korta nettopositioner i Emittenten och att de följaktligen inte heller var skyldiga att anmäla till FI på så sätt som föreskrivs i EU:s blankningsförordning. Som grund för sin inställning framhöll Investerarna att de inte hade slutit något avtal om aktielån kopplat till den aktuella emissionen, utan endast ett avtal med emissionsinstitutet i samband med att anmälningssedeln undertecknades. Varken anmälningssedeln eller förköpsinformationen till anmälningssedeln innehöll någon information om aktielån. Vidare framhöll Investerarna att ISIN-koden på avräkningsnotan föreskrev att just emitterade aktier skulle levereras mot att emissionslikviden betalades. Eftersom Investerarna inte kände till aktielåneavtalet och inte hade ingått något aktielåneavtal var deras uppfattning att de aktier som såldes var sådana som hade emitterats i anknytning till nyemissionen.

FI:s bedömning innefattade en analys av definitionen av blankning enligt artikel 2.1 b i EU:s blankningsförordning. I analysen framhöll FI att artikeln inte innehåller några subjektiva rekvisit och mot bakgrund av detta kunde FI därför konstatera att det inte hade någon betydelse för bedömningen huruvida Investerarna kände till att aktierna var utlånade.

I sin bedömning framhöll FI vidare att de aktier som bokades in på Investerarnas depåer i samband med settlement i emissionen knappast kunde utgöras av nyemitterade aktier då nyemissionen registrerades först månaden efter det att settlement genomförts. FI drog därför slutsatsen att aktierna enbart kunde ha kommit från det aktielån som emissionsinstitutet hade åtagit sig att förmedla mellan de tre aktieägarna i Emittenten och Investerarna. Vid bedömningen fäste FI också vikt vid att Emittenten i sitt pressmeddelande angett att aktieägarna åtagit sig att låna ut aktierna till Investerarna. FI ansåg sedan att de korta nettopositionerna upphört först när de nyemitterade aktierna registrerats vid Bolagsverket.

Mot bakgrund av detta och att Investerarna inte hade anmält några korta nettopositioner beslutade FI att ålägga Investerarna att betala särskild avgift i enlighet med 6 § 1 punkten i lagen (2012:735) med kompletterade bestämmelser till EU:s blankningsförordning.

Setterwalls kommentar
För att underlätta settlement i samband med riktade emissioner och möjliggöra leverans av aktier DVP (delivery vs payment) struktureras settlement i riktade emissioner sedvanligen antingen genom aktielån eller genom en s.k. ”kvotvärdesemission”. I de fall aktielånealternativet väljs ingås aktielåneavtalen mellan befintliga ägare i det emitterande bolaget och det emissionsinstitut som hanterar emissionen. Investerarna i emissionen har inget avtalsförhållande med de utlånande aktieägarna och vet typiskt sett inte om vart de aktier som levereras har sitt ursprung. Investerarna har inte heller någon skyldighet att lämna tillbaka några aktier till någon utan när investerarna har betalat teckningskursen och fått aktierna levererade har investerarna full rådighet över aktierna. Transaktionsstrukturen medför att investerarna inte genomför en blankning på det sätt som förutsätts i blankningsreglerna. Investerarna har nämligen ingen skyldighet att återlämna några aktier och kan därför inte dra fördel av en sjunkande aktiekurs. Det fyller därmed inget syfte att investerare som säljer aktier som tecknats i en nyemission skulle behöva anmäla korta nettopositioner.

FI:s argumentation i de nya sanktionsbesluten ger dock vid handen att FI vid en bedömning huruvida blankning föreligger enbart beaktar huruvida det aktuella värdepappret är lånat eller ej. Syftet med transaktionen, det faktum att säljaren inte själv har lånat aktierna eller att säljaren har erlagt en emissionslikvid för att teckna aktier påverkade inte bedömningen i de aktuella fallen. Att särskilt notera är att FI knöt tidpunkten för avslutande av den korta nettopositionen till Bolagsverkets efterföljande registrering av nyemissionen. Detta är en händelse som investerarna typiskt sett helt saknar vetskap om.

Besluten har överklagats till förvaltningsdomstol och det återstår därför att se hur tolkningen slutligen fastställs. Av försiktighetsskäl bör utgångspunkten tills vidare dock vara att FI:s synsätt gäller. I praktiken innebär det att investerare som deltar i riktade nyemissioner bör vara uppmärksamma på att dels efterfråga information om eventuella aktielån samt i tillämpliga fall anmäla till FI ifall transaktioner utförs som enligt FI:s nya tolkning kan resultera i korta nettopositioner.

FI:s sanktionsbeslut berör aktielån i samband med riktade nyemissioner. En annan transaktionstyp som innehåller aktielån är s.k. ”övertilldelningsoptioner” i samband med erbjudanden vid börsintroduktioner där lånade aktier initialt säljs för att täcka övertilldelning i transaktionen. Det ligger nära till hands att FI kommer att anse att även investerare som tilldelas sådana lånade aktier i erbjudandet kan komma att inneha rapporteringspliktiga korta nettopositioner. Vid dessa transaktioner tillkommer dock problematiken att investerare i praktiken kan erhålla en blandning av nyemitterade och lånade aktier med påföljd att det i praktiken är omöjligt för investerarna att bedöma sina rapporteringsskyldigheter.